投资要点
5 月社融增速回落至9.5%。本月社融新增1.56 万亿元，同比少增1.28 万亿元，拆分结构来看：
（1）人民币贷款新增1.22 万亿元，同比少增6030 亿元，主要原因是去年同期基数较高。去年5 月政策引导银行加大信贷投放，票据冲量明显，基数相对较高，而本月票据贴现明显少于去年同期，导致信贷同比少增。本月信贷大致在市场预期之内，对公中长期相对强劲，居民端边际改善，在今年信贷投放前置、对银行项目储备有一定的消耗的背景下，4 月信贷数据偏弱，本月整体情况要好于上月。
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（2）非标三项合计-1459 亿元，同比多增360 亿元。分项来看，委托贷款+35 亿元，信托贷款+303 亿元；表外开票规模-1797 亿元，同比少增729 亿元，合并表内贴现后净开票-1377 亿元，企业开票需求持续较低。
（3）直接融资合计-1422 亿元，同比少增2080 亿元，其中企业债-2175 亿元，同比少增2541 亿元。
（4）政府债券+5571 亿元，同比少增5011 亿元，去年同期财政部要求加快专项债发行进度，因此政府债券基数相对较高。
M1、M2 增速分别为+4.7%、+11.6%。本月M1 同比增速4.7%，增速环比下降0.6pcts，M1 增速回落较多，表明资金活化程度有所减弱，M2 同比增速11.6%，增速环比下降0.8pcts。 M1 和M2 的负向剪刀差收窄至6.9pcts。
信贷方面，总量少增，主要是票据贴现少增所致，对公端中长期继续贡献主要增量，居民端边际改善。本月全口径新增人民币贷款1.36 万亿元，同比少增5300 亿元，具体来看：
（1）对公贷款新增8558 亿元，同比少增6742 亿元，其中，中长期贷款+7698 亿元，同比多增2147 亿元；短贷+350 亿元，同比少增2292 亿元；票据贴现+420 亿元，同比少增6709 亿元。对公中长期仍是增量的主要来源，在基建贡献度逐渐下降的情况下，预计实体企业融资需求在逐步恢复。去年同期票据冲量基数较高，而今年以来基本未出现票据冲量现象，信贷结构保持向好。
（2）零售贷款新增3672 亿元，同比多增784 亿元，其中，短贷+1988 亿元，同比多增148 亿元，边际有所改善；居民中长期贷款+1684 亿元，同比多增637 元，近期房地产成交偏弱，预计提前还贷情况较上月有所好转。
（3）非银贷款新增604 亿元，同比多增143 亿元。
存款本月新增1.46 万亿元，同比少增1.58 万亿元。结构上，居民存款+5364 亿元，同比少增2029 亿元。对公存款-1393 亿元，同比少增1.24 万亿元，预计与企业债发行下降以及去年基数较高有关。非银存款+3221 亿元，同比多增653 亿元。财政存款+2369 亿元，同比少增3223 亿元，预计主要与政府债券发行少于去年同期有关。
风险提示：监管政策超预期变动，银行资产质量超预期恶化。
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